◆國內(nèi)紙業(yè)前景廣闊：我們認(rèn)為至少在近幾年內(nèi)紙業(yè)的消費需求將不低于GDP的增長速度。2006年我國人均紙品的消費量為50公斤，與全球平均57公斤的消費量有較大的差距，與發(fā)達(dá)國家人均300公斤左右的消費相比差距巨大。07年1-3月份，全國紙及紙板生產(chǎn)量1674萬噸，同比增長14.5%，紙漿生產(chǎn)量487萬噸，同比增長17.0%。銷售收入同比增長20.8%，利潤總額同比增長29.8%。
◆行業(yè)固定資產(chǎn)投資大為減緩：2006年造紙全行業(yè)完成固定資產(chǎn)投資額650億元，同比增長18.4%，增速下降12個百分點，預(yù)示著07年下半年或08年上半年新增產(chǎn)能釋放減緩，國內(nèi)造紙行業(yè)產(chǎn)能過剩的局面得以改善。
◆節(jié)能減排使大型企業(yè)受惠：減少污染是多年來環(huán)保的宗旨，只是隨著環(huán)境壓力與環(huán)保意識越來越強，力度也在逐漸加強。由于環(huán)保未達(dá)標(biāo)的小企業(yè)被強行關(guān)閉，目前文化用紙已趨供不應(yīng)求之勢。
◆紙品及原材料價格走勢判斷：2007年國際針葉漿貿(mào)易價格仍有小幅上漲趨勢，闊葉漿價格會有所下滑，廢紙價格將在高位徘徊。成品紙中文化用紙價格上漲空間較大，新聞紙價格觸底回升，白卡紙緩慢趨升，牛皮箱板紙壓力漸增，銅版紙逐漸消化美國反補貼、反傾銷的沖擊。
◆提高紙業(yè)配置比例：由于行業(yè)產(chǎn)能釋放減緩以及出口的大幅增加，國內(nèi)紙業(yè)整體供需矛盾大為緩解，年初以來造紙行業(yè)指數(shù)好于大盤指數(shù)。
◆關(guān)注公司：我們繼續(xù)維持對華泰股份、岳陽紙業(yè)、太陽紙業(yè)“增持”的評級，將美利紙業(yè)由“增持”調(diào)低到“謹(jǐn)慎增持”評級。
◆華泰股份：07年下半年新聞紙價格將繼續(xù)走高，全年業(yè)績有超預(yù)期的可能。華泰股份經(jīng)過多年的發(fā)展與積累，目前已具備向上游擴(kuò)展的能力，未來幾年內(nèi)華泰股份有可能成長為國內(nèi)管理效率較高、上下游產(chǎn)業(yè)鏈完整、布局合理、產(chǎn)品競爭力強大，在全球新聞紙市場具有重要影響力的公司。
◆岳陽紙業(yè)：擁有大量的林業(yè)資源以及年內(nèi)大規(guī)模的采伐，加上林木產(chǎn)品價格的穩(wěn)定上漲，我們預(yù)期將會給公司帶來巨大且穩(wěn)定的收益。
◆太陽紙業(yè)：公司管理到位，產(chǎn)品具有良好的成長潛力，07、08、09年三年復(fù)合增長率應(yīng)在30%附近，目前在中小板中估值水平嚴(yán)重偏低。
◆美利紙業(yè)：中長期我們?nèi)钥春弥幸泵览陌l(fā)展前景，但預(yù)計07年業(yè)績大大低于我們前期的預(yù)測，因此下調(diào)公司的評級。
1、國內(nèi)紙業(yè)前景廣闊
1.1、國內(nèi)紙業(yè)整體仍保持快速增長
到2006年底為止約有3500家生產(chǎn)企業(yè)，1991-2006年的15年間，我國紙和紙板總產(chǎn)量和消費量分別以年均9.71%和9.83%的速度增長，我國紙業(yè)是近年來全球增長最快的國家。2005年全國紙及紙板生產(chǎn)量5600萬噸，較上年4950萬噸增長13.13%；消費量5930萬噸，較上年5439萬噸增長9.03%。
2006年國內(nèi)紙及紙板生產(chǎn)量6500萬噸，較上年5600萬噸同比增長16.07%，消費量6600萬噸，較上年5930萬噸增長11.30%。規(guī)模以上企業(yè)共實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入3038億元，同比增長19.32%；產(chǎn)銷率98.33%，同比增長0.86個百分點；利稅總額271.0億元，同比增長20.34%，其中利潤總額151億元，同比增長22.56%。2006年各月來看，生產(chǎn)與消費均呈現(xiàn)逐月攀升的態(tài)勢，06年4月份銷售增長開始快于成本的增長。在行業(yè)整體產(chǎn)銷保持良好狀態(tài)下，產(chǎn)銷率有所好轉(zhuǎn)，且利潤增長速度高于產(chǎn)銷量的增長速度，說明紙漿等原材料成本上漲的壓力已得到有效的遏制。競爭激烈導(dǎo)致的退出與環(huán)保壓力強制關(guān)閉是利潤增長的主要原因。
2007年一季度全國紙及紙板生產(chǎn)量1674萬噸，同比增長14.5%，其中新聞紙增速大幅提高，書寫紙、牛皮箱板紙以及瓦楞紙箱的增速有所下降。紙漿生產(chǎn)量487萬噸，同比增長17.0%。銷售收入同比增長20.8%，利潤總額同比增長29.8%。紙漿、紙及紙板出口123萬噸，同比增長47.3%，其中紙漿出口3萬噸，增長236%，成品紙張出口95萬噸，同比增長50.7%，紙張中新聞紙出口15.6萬噸，同比增長680%，瓦楞紙出口46萬噸，同比增長542%。進(jìn)口紙漿、紙及紙制品305萬噸，同比下降6.69%，其中進(jìn)口木漿198萬噸，同比下降6.63%。
1.2、國內(nèi)紙業(yè)分產(chǎn)品生產(chǎn)與消費情況
2006年國內(nèi)紙漿的生產(chǎn)量增速超過紙及紙板的生產(chǎn)量增速，說明國內(nèi)漿紙關(guān)系進(jìn)一步改善。各主要紙種多數(shù)保持平穩(wěn)的產(chǎn)銷態(tài)勢，供需矛盾并不突出。但新聞紙與銅版紙供需矛盾較為嚴(yán)重，特別是新聞紙國內(nèi)消費需求增長緩慢。
國內(nèi)紙業(yè)的消費與國民經(jīng)濟(jì)的增長有著密切的關(guān)系，我們認(rèn)為至少在近幾年內(nèi)紙業(yè)的消費需求將不低于GDP的增長速度。2006年我國人均紙品的消費量達(dá)到50公斤，與全球平均58公斤的消費量仍有一定的差距，與發(fā)達(dá)國家人均300公斤左右的消費相比差距巨大，一定程度上可以認(rèn)為我國紙業(yè)的增長空間仍然巨大。
1.4、進(jìn)出口比例發(fā)生顯著變化近年來我國造紙工業(yè)競爭力的日趨強大是勿庸置疑的，隨著新生產(chǎn)線的陸續(xù)投產(chǎn)，單機規(guī)模、產(chǎn)品檔次質(zhì)量以及制造成本都有明顯的改善，特別是新建的大型生產(chǎn)線已達(dá)到全球先進(jìn)水平；另一方面林紙一體化的進(jìn)程取得比較明顯的進(jìn)步，國內(nèi)許多大型造紙企業(yè)有望從06年、07年開始逐漸受惠于速生林的建設(shè)，商品漿或自備漿的生產(chǎn)將大幅增加。加上全球性能源價格的上漲推動了發(fā)達(dá)國家紙品價格的上漲，一定程度上降低了其競爭能力，此消彼長，國內(nèi)外紙業(yè)實力的對比正向有利于國內(nèi)紙業(yè)方向變化，大規(guī)模的出口就是很好的證明。
1.4.1、進(jìn)出口比例發(fā)生顯著變化2005年紙及紙板進(jìn)口524萬噸，較上年減少14.7%，出口紙及紙板193.9萬噸，同比增加55.4%。2006年紙及紙板進(jìn)口441萬噸，較05年524萬噸減少15.84%，出口341萬噸，比上年193.9萬噸增長75.8%。
多年來由于原材料的制約與投資的不足，國內(nèi)紙品特別是高檔紙張長期依賴進(jìn)口，但隨著國內(nèi)新建項目的陸續(xù)投產(chǎn)，主要產(chǎn)品如新聞紙、銅版紙、涂布包裝紙等國內(nèi)供給能力大幅增加，產(chǎn)品檔次結(jié)構(gòu)發(fā)生了明顯的變化，不僅可以逐步替代進(jìn)口，出口也有了相當(dāng)?shù)倪M(jìn)步，一定程度也上說明了我國造紙工業(yè)競爭力已有較大提高。
1.5、國家環(huán)保與造紙產(chǎn)業(yè)政策有利于行業(yè)集中度的提高國家推行的節(jié)能減排以及發(fā)改委即將頒布新的造紙行業(yè)污水處理條例和批準(zhǔn)行業(yè)協(xié)會制定的造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃指導(dǎo)意見。都是以減少污染，保護(hù)環(huán)境為目的，其措施主要是提高環(huán)保水平或進(jìn)入門檻，對不達(dá)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行強制性關(guān)閉等，近兩年在山東、河南、安徽等地已取得明顯進(jìn)展。此舉將進(jìn)一步加快行業(yè)整合與集中度的提高，對現(xiàn)有上市公司或大型紙業(yè)公司是非常有利的。今年以來文化用紙價格的大幅增長與此有很大關(guān)系。
1.6、固定資產(chǎn)投資完成額增速大幅減緩近兩年國內(nèi)紙業(yè)市場競爭激烈，不少產(chǎn)品供過于求，基本上與前幾年國內(nèi)造紙工業(yè)固定資產(chǎn)投資過猛有直接關(guān)系。但從05年、06年固定資產(chǎn)投資情況來看，增長速度已明顯放緩。2006年行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成650億元，同比增長18.4%，增速下降12個百分點。我國造紙工業(yè)從土建開始到建設(shè)竣工一般不超過18個月，從設(shè)備安裝到竣工一般不超過10個月。從下圖資料可以預(yù)計，2007年下半年以及2008年國內(nèi)紙業(yè)整體產(chǎn)能釋放較低。
2、2007年以來國際原材料價格走勢及下半年判斷
2.1、2007年以來國際木漿價格
截至07年5月份國際針業(yè)漿報價仍有小幅度的上漲，闊葉漿的價格從去年11月份已連續(xù)數(shù)月企穩(wěn)甚至有所下滑，但進(jìn)入5月份價格有所反彈。我們判斷由于針葉漿與闊葉漿的原料不同，可能導(dǎo)致未來兩種木漿價格的走勢有所不同。由于針葉漿原料為多年生的松木為主，加上各國對木材出口限制越來越嚴(yán)格，我們認(rèn)為針葉漿的價格難以下滑或下滑有限。而闊葉漿的情況會有很大不同，主要是因為闊葉漿的原料多為人工速生林，生長周期短，供給相對充裕，我們認(rèn)為闊葉漿的價格在下半年仍難以上漲甚至下滑的可能性較大。
2.2、2006年進(jìn)口廢紙價格走勢進(jìn)入07年國際廢紙貿(mào)易價格繼續(xù)上漲，1月份到167美元/噸，2月份均價達(dá)到175美元/噸，3月份報價甚至達(dá)到185美元以上�；蛟S是前期漲幅太多、或許是國內(nèi)紙業(yè)公司在美國收購廢紙的紛爭逐漸平息，4月份國際廢紙貿(mào)易報價開始下降，目前仍在175美元/噸附近。但由于國內(nèi)需求量較大，進(jìn)口廢紙價格在高位徘徊的可能性仍然較大。（下圖為新聞紙主要原料8號廢紙的價格）
我國林漿紙一體化的進(jìn)程取得比較明顯的進(jìn)步由于造紙對木材需求的拉動，充分調(diào)動了國家、社會、企業(yè)、外資等多方面的積極性，據(jù)國家林業(yè)部門消息，近年來可提供用于造紙的林木資源迅速增強，“十一五”期間，造紙林基地達(dá)到4500萬畝，在考慮輪伐與成材的時間后，預(yù)計可生產(chǎn)400萬噸的木漿。到2010年基本進(jìn)入輪伐期后，我國造紙林基地可穩(wěn)定提供5600萬立方米木材，竹材1350萬噸，可配套木漿生產(chǎn)線1300萬噸以上，竹漿400萬噸，大大減輕對國際市場木漿的依賴，并最終徹底消除我國造紙工業(yè)原材料的瓶頸問題。
從2005年的情況來看，我國紙及紙板的生產(chǎn)量約5600萬噸，實際耗漿5200萬噸，其中耗用木漿1144萬噸，包括國產(chǎn)木漿355萬噸，進(jìn)口木漿789萬噸。大致判斷到2008年國內(nèi)木漿供給量將迅速增加，到2010年將在05年的基礎(chǔ)上翻番，即增加400萬噸左右。
據(jù)我們不完全統(tǒng)計，近期建成、在建或即將開始建設(shè)的木漿廠不斷涌現(xiàn)，已投產(chǎn)的規(guī)模約250萬噸，在建或籌備產(chǎn)能約有1000萬噸以上：
1、APP海南金海漿紙廠100萬噸，05年3月投產(chǎn)；2、新加坡金鷹國際集團(tuán)的印尼超輝公司在福建莆田計劃投資30億美元建設(shè)亞洲最大的林紙一體化項目，工程分兩期進(jìn)行，合計270萬噸的產(chǎn)能；3、廣西欽州金桂漿紙廠60萬噸紙漿廠，05年底第一期工程投產(chǎn)；4、芬蘭斯道拉恩索與廣西高峰集團(tuán)簽署協(xié)議，計劃投資16億美元建設(shè)一個超百萬噸的漿廠；5、臺灣中華紙業(yè)計劃在廣東建設(shè)一家35萬噸規(guī)模的漿廠；6、山東日照100萬噸擴(kuò)建項目，已建成投產(chǎn)22萬噸；7、貴州赤天化20萬噸竹漿05年底試車；8、貴州凱里34萬噸商品木漿；9、廣東韶關(guān)林紙公司60萬噸；10、南寧鳳凰紙業(yè)20萬噸；11、APP云南保山100萬噸紙漿項目；12、云景林紙30萬噸紙漿項目；13、中竹集團(tuán)合計約50萬噸以上的竹漿工程；14、廣寧鼎豐45萬噸紙漿項目；15、晨鳴、華泰、太陽、博匯、泰格林紙（含岳紙）、美利、宜賓紙業(yè)、福建南紙等上市公司投產(chǎn)約100萬噸，約即將開工或籌備的產(chǎn)能約200萬噸。
3、2007年以來主要紙產(chǎn)品價格走勢與下半年判斷
3.1、07年以來國內(nèi)主要產(chǎn)品價格走勢07年上半年國內(nèi)紙產(chǎn)品銷售形勢最好的是文化用紙，包括一般書刊印刷紙與辦公用紙，年初以來價格上漲約5-10%。白卡紙價格緩慢上升。新聞紙價格從4月份開始上調(diào)，到目前平均上漲150元/噸左右，漲幅約3%。牛皮箱板紙在高位運行。銅版紙受美國反政府補貼稅與反傾銷雙重影響，短期內(nèi)難有起色。
3.2、2007年下半年主要紙產(chǎn)品供求形勢判斷
3.2.1、書刊印刷用紙市場價格看漲書刊印刷用紙主要用于學(xué)生課本、作業(yè)本以及圖書等方面，需求比較穩(wěn)定，增長相對緩慢。從生產(chǎn)的角度看，是我國造紙企業(yè)最為集中的子行業(yè)，且規(guī)模較小，地域分布廣泛，對產(chǎn)品價格較為敏感。突出表現(xiàn)為技術(shù)落后、污染嚴(yán)重，大多屬于關(guān)閉的對象。因而大中型紙廠的產(chǎn)品有一定提升盈利水平的空間。
2006年國內(nèi)印刷書刊紙生產(chǎn)量1220萬噸，消費量1211萬噸，產(chǎn)需基本平衡。產(chǎn)銷除2002年大幅增長外（01年后統(tǒng)計口徑有變化），03年、04年、05年相對穩(wěn)定，06年有所加快。我們預(yù)計07年印刷書刊紙受關(guān)閉小紙廠的影響，生產(chǎn)量的增長會受到較大的影響，價格繼續(xù)上漲的可能性較大，其幅度取決于國家節(jié)能減排的力度。
3.2.2、涂布包裝紙市場需求巨大涂布包裝紙包含涂布白紙板、白卡紙，是包裝紙中的高檔產(chǎn)品，主要用于香煙、藥品、化妝品、食品飲料、小家電、襯衣等的方面的包裝，伴隨人們消費水平的提高而迅速增長。
將表6、表7合并起來看，涂布包裝紙的需求增長速度有所放緩，但仍快于行業(yè)平均的增長速度。進(jìn)口數(shù)量仍然維持在較高的水平。07年進(jìn)口數(shù)量約50萬噸以上。
根據(jù)我們對涂布包裝紙再建項目的統(tǒng)計，07年產(chǎn)能的釋放有較大幅度的減緩，當(dāng)年新增產(chǎn)量與新增銷量基本相當(dāng)。由于出口增長較快，一定程度上減緩了國內(nèi)市場的壓力。產(chǎn)品價格走勢基本維持緩慢上揚的格局。
3.2.3、銅版紙價格年內(nèi)難有起色銅版紙是高檔的印刷宣傳用紙，隨著國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，需求量日益增長。
從2005年開始，我國銅版紙的生產(chǎn)量超過需求量，國內(nèi)市場壓力逐漸增大。2006年由于金東紙業(yè)60萬噸銅版紙項目的投產(chǎn)，國內(nèi)供求形勢進(jìn)一步失衡。06年生產(chǎn)量380萬噸，消費量332萬噸，進(jìn)口45萬噸，出口93萬噸，其中出口到美國的銅版紙約30萬噸左右，總的凈出口量48萬噸。2007年由于沒有大的銅版紙項目投產(chǎn)，產(chǎn)量增加主要靠挖潛及充分發(fā)揮產(chǎn)能（如太陽紙業(yè)），但由于受到美國反補貼與反傾銷雙重打擊，30萬噸銅版紙必須尋求新的市場，目前國內(nèi)銅版紙出口正在進(jìn)入歐洲市場，但對國內(nèi)市場的壓力還是很大，需要逐步消化，07年內(nèi)難有起色。
3.2.4、箱板紙有供過于求的趨勢從2001年到2005年我國箱板紙生產(chǎn)量增長了113%，年均復(fù)合增長20.8%，消費量有102%的增長，年均復(fù)合增長19.2%，無論生產(chǎn)還是消費的增長都大大超過了國內(nèi)GDP的增長。2006年我國箱板紙產(chǎn)量1150萬噸，同比增長17.4%，消費量1250萬噸，同比增長12.1%，凈進(jìn)口100萬噸。
也快于造紙行業(yè)的平均增長速度。2005年國內(nèi)箱板紙的進(jìn)口量仍然有136萬噸，占國內(nèi)進(jìn)口總量的26%，占箱板紙消費量的12.4%。2005年的箱板紙消費量在1100萬噸左右，保守預(yù)計箱板紙行業(yè)年均消費增量將會保持在82-100萬噸左右，為企業(yè)的發(fā)展提供了較大的空間。
3.2.5、國內(nèi)新聞紙市場拐點已確立雖然06年底華泰、晨鳴兩臺紙機合計約80萬噸新聞紙生產(chǎn)線投產(chǎn)，但由于07年出口大幅增長以及部分原有產(chǎn)能的退出，新聞紙市場供求狀況已發(fā)生變化。07年第一季度華泰股份的毛利水平已較06年第四季度回升，4月份新聞紙價格開始上調(diào)，我們判斷二季度毛利水平應(yīng)繼續(xù)小幅回升。
我們預(yù)測07年國內(nèi)新聞紙產(chǎn)量440萬噸，比06年增加65萬噸，國內(nèi)消費量365萬噸，增加21萬噸，供大于求75萬噸，主要通過出口消化國內(nèi)的供給壓力。07凈出口預(yù)計79萬噸(華泰40萬噸、晨鳴20萬噸、河北趙縣15萬噸、廣州造紙5萬噸等，進(jìn)口1萬噸)。從上面產(chǎn)銷數(shù)據(jù)可以看出，由于產(chǎn)能過剩部分較大，始終會對國內(nèi)市場產(chǎn)生壓力。同時從目前新聞紙出口價格約4800元/噸來看（青島離岸價），隨著國內(nèi)價格的上漲出口的積極性也在逐漸降低。
由于國內(nèi)新聞紙價格的上漲會對供求關(guān)系產(chǎn)生一定的影響，如隨著價格的上漲原先退出的企業(yè)可能重新進(jìn)入或有新的生產(chǎn)者進(jìn)入。如山鷹紙業(yè)有可能在年底投產(chǎn)的生產(chǎn)線進(jìn)入新聞紙市場，進(jìn)而可能影響新聞紙市場的價格走勢。因此投資者要特別關(guān)注：
第一、價格上漲引發(fā)國內(nèi)新聞紙產(chǎn)量的增加；第二、國內(nèi)外新聞紙價格的變化導(dǎo)致出口困難；第三、大量出口可能導(dǎo)致進(jìn)口國的政策限制等。國內(nèi)新聞紙價格已大幅低于國際市場由于能源、木材等原材料價格的上漲，一方面導(dǎo)致新聞紙生產(chǎn)成本的上升，同時由于新聞紙需求不旺，新聞紙生產(chǎn)企業(yè)被迫限產(chǎn)，導(dǎo)致近兩年國際市場或許多重要新聞紙消費國的價格持續(xù)上揚。而我國近兩年新聞紙價格卻呈下降走勢，目前國內(nèi)新聞紙的銷售價格已大大低于國際市場的價格，為國內(nèi)新聞紙大規(guī)模出口提過了現(xiàn)實的可能。
除中國外，包括美國在內(nèi)的國際上許多國家的新聞紙價格都在上漲，5月份美國新聞紙價格約665美元/噸（合人民幣5100元/噸），印度約680美元（合人民幣5200元）。近期歐洲新聞紙每噸價格在580歐元左右，香港在620美元左右，韓國在650美元左右，都高于我國4700元/噸的國內(nèi)售價。因此在經(jīng)濟(jì)層面上講，我國新聞紙的大量出口已順理成章。
4、業(yè)內(nèi)重要上市公司業(yè)績預(yù)測與投資建議4.1、業(yè)內(nèi)重要公司獲利能力對比為了全面了解業(yè)內(nèi)各家公司，把握上市公司的動態(tài)及相對投資價值。我們選取華泰股份、晨鳴紙業(yè)、岳陽紙業(yè)、博匯紙業(yè)、美利紙業(yè)、太陽紙業(yè)、山鷹紙業(yè)、景興紙業(yè)以及銀鴿投資等9家重要的公司進(jìn)行對比。
雖然近兩年行業(yè)受產(chǎn)能過剩沖擊，各公司盈利能力普遍下降，但通過上述指標(biāo)的對比，基本上反映了公司管理水平、盈利模式以及產(chǎn)品景氣的差別。華泰股份的銷售毛利率、銷售凈利率高居行業(yè)之首，除公司主要產(chǎn)品新聞紙、文化用紙市場銷售相對較好以外，公司產(chǎn)品的規(guī)模效益也是重要原因。晨鳴紙業(yè)屬“高舉高打”型，本來近幾年晨鳴投產(chǎn)的新產(chǎn)品都屬于高端產(chǎn)品，具有替代進(jìn)口的能力，但由于單機規(guī)模較大，投產(chǎn)短期內(nèi)對市場造成很大的沖擊，導(dǎo)致公司毛利水平與凈利水平都偏低。
太陽紙業(yè)由于公司制漿能力較弱，且近兩年外購木漿價格持續(xù)上漲，影響了公司的獲利能力。岳紙的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與華泰最相近，兩家公司獲利水平差距較大的一個重要原因是岳紙的設(shè)備投資較大，另一個原因是進(jìn)口廢紙價格高于華泰。銀鴿投資雖然產(chǎn)品檔次不高，但產(chǎn)品成本與期間費用也很低，06年在文化用小企業(yè)大量關(guān)閉的情況下，公司產(chǎn)品原料降低、售價提高，銷售凈利率與凈資產(chǎn)收益率都非�？捎^。
4.2、推薦公司業(yè)績分析
1、華泰股份：新聞紙行業(yè)拐點已確立投資建議：繼續(xù)維持“增持”的評級
◆我們認(rèn)為國內(nèi)新聞紙行業(yè)的拐點已經(jīng)顯現(xiàn)。07年一季度公司毛利水平相對06年4季度開始回升，07年4月份開始的價格上漲基本上可以認(rèn)定其拐點已經(jīng)確立，下半年新聞紙價格仍有上漲的可能。
◆我們在公司目前的產(chǎn)品銷售價格與原材料成本稍做調(diào)整的基礎(chǔ)上，或者說07年綜合毛利水平比06年全年低1.34個百分點、08年比07增加1個百分點、09年沒有調(diào)整的情況下對其07年、08年、09年業(yè)績進(jìn)行了模型測算，同時公司向大股東的定向增發(fā)已獲中國證監(jiān)會的審核通過，進(jìn)一步增厚公司的收益。得出07年、08年、09年凈利潤分別增長58%、26%和15%，每股收益分別為1.16元、1.46元和1.68元。如果新聞紙價格繼續(xù)上漲，業(yè)績將有超預(yù)期增長。
◆公司經(jīng)過多年的發(fā)展與積累，且其卓越的管理能力正得到國家與外國同行的認(rèn)可，由此給華泰的發(fā)展帶來諸多機會。在未來幾年內(nèi)公司在確保新聞紙龍頭地位的同時，努力向上游擴(kuò)展，為進(jìn)入高檔文化紙領(lǐng)域做準(zhǔn)備。可以預(yù)料未來幾年內(nèi)華泰股份有可能成長為國內(nèi)管理效率較高、上下游產(chǎn)業(yè)鏈完整、布局合理、產(chǎn)品競爭力強大，在國內(nèi)新聞紙、文化紙以及全球新聞紙市場具有重要影響力的公司
◆我們認(rèn)為相對于國內(nèi)A股市場及紙業(yè)板塊，華泰股份的市價依然較低，因此繼續(xù)維持“增持”的評級，目標(biāo)價位在維持上期28元的同時，預(yù)期將有上沖35元的可能。
◆風(fēng)險提示：大規(guī)模的出口是緩解國內(nèi)市場壓力的重要因素，雖然目前包括華泰在內(nèi)的公司出口業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，并不存在壓回國內(nèi)市場的可能，但畢竟國內(nèi)現(xiàn)實的生產(chǎn)能力已經(jīng)形成，如果出口受阻，如此龐大的產(chǎn)能轉(zhuǎn)入國內(nèi)市場消化，將會對國內(nèi)市場造成嚴(yán)重的沖擊。
2、岳陽紙業(yè)：林業(yè)資源挑起業(yè)績增長大梁投資建議：繼續(xù)維持“增持”的評級
◆岳陽紙業(yè)的林業(yè)資源已開始進(jìn)入成熟期，公司將逐漸形成林漿紙綜合利用、林紙兩條腿走路的格局，其育林的先發(fā)優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢、持續(xù)的資源保障優(yōu)勢，并將在今后三年成為公司業(yè)績增長的主要源泉。
◆公司在07年3月份完成的非公開定向增發(fā)募集資金近18億元，主要用于年產(chǎn)40萬噸超級壓光紙項目與林業(yè)資產(chǎn)的收購，此次收購?fù)瓿珊�，公司將擁�?05萬噸速生林基地。目前還有近8億元的閑置資金，將為公司在林紙方面的進(jìn)一步發(fā)展提供有力的支持。
◆07年、08年、09年預(yù)計公司將砍伐50萬方、100萬方、130萬方的木材用于市場銷售，初步測算可獲得凈利潤13400萬元、28700萬元、37310萬元，林業(yè)利潤是公司利潤增長的主要來源。
◆公司07-09年三年的復(fù)合增長率可達(dá)到107%，每股收益分別為0.51元、0.87元和1.11元。目標(biāo)價位在維持25元的同時，預(yù)期該股有上沖30元的可能。
◆風(fēng)險提示：公司為國有企業(yè)，大股東在獲得政府大力支持的同時，也承擔(dān)著本應(yīng)由政府承擔(dān)的社會責(zé)任，我們期待通過社會公眾股股東的努力，對公司治理方面的缺陷給予一定的彌補。
3、太陽紙業(yè)：行業(yè)高端產(chǎn)品的領(lǐng)跑者投資建議：繼續(xù)維持“增持”的評級
◆公司具有兩大明顯優(yōu)勢，一是充分發(fā)揮民營企業(yè)的優(yōu)勢，民營企業(yè)靈活順暢的管理機制與職業(yè)經(jīng)理人制度的恰當(dāng)結(jié)合，是公司高效、務(wù)實、迅速發(fā)展壯大的重要保證。公司噸紙銷售費用、管理費用、固定資產(chǎn)投資等與業(yè)內(nèi)上市公司相比優(yōu)勢明顯。二是公司產(chǎn)品如煙卡、食品包裝紙居包裝行業(yè)產(chǎn)品高端，具有良好的成長性。
◆公司業(yè)績隨著新項目的投產(chǎn)將大幅增長，25萬噸激光打印紙07年4月份投產(chǎn)、10萬噸楊木化機漿10月份投產(chǎn)、15萬千瓦熱電廠10月份投產(chǎn)、30萬噸食品包裝紙08年8月份投產(chǎn)。是否建設(shè)20萬噸脫墨漿生產(chǎn)線要根據(jù)國際漿價走勢決定。
◆公司主導(dǎo)產(chǎn)品白卡紙的價格緩慢上漲，銅版紙價格低位徘徊有可能削減其產(chǎn)量而增加目前市場銷售良好的辦公用紙。剛投產(chǎn)的25萬噸激光打印紙將會為公司07年、08年業(yè)績做出重要貢獻(xiàn)。我們預(yù)測公司07年、08年每股收益1.02元、1.42元，考慮公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及其成長性，其估值水平在紙業(yè)公司中也不算高，如果與中小板公司相比，其估值嚴(yán)重偏低。因此我們繼續(xù)維持前期45元的目標(biāo)價位（除權(quán)后34.6元）。
◆風(fēng)險提示：相對而言公司對進(jìn)口木漿依賴較大，如果國際木漿貿(mào)易價格繼續(xù)大幅走高，將影響公司的盈利能力。
4、美利紙業(yè)：項目投產(chǎn)推遲影響07年業(yè)績
◆投資建議：由“增持”下調(diào)到“謹(jǐn)慎增持”的評級
◆公司具有獨特的優(yōu)勢：美利紙業(yè)是我國西北最大的造紙企業(yè)，是艱苦創(chuàng)業(yè)的典范。中國冶金科工集團(tuán)入主美利紙業(yè)，不僅為公司在資金、管理方面提供有力的支持，同時對公司運用國際原材料、產(chǎn)品進(jìn)入國際市場、開拓視野等多方面提供幫助。
公司地處我國能源產(chǎn)區(qū)，能源動力成本較低。特別是公司較早對上游林業(yè)資源的開發(fā)，不僅保障公司獲得原料資源，而且在成本方面具有強大的競爭力。公司所處地質(zhì)環(huán)境獨特且得黃河之利，形成造紙污水處理－排送入湖過濾－灌溉林木－滲漏入湖等水資源的循環(huán)利用，不僅環(huán)保達(dá)標(biāo)，而且節(jié)約了大量水資源。
◆公司產(chǎn)品26萬噸白卡紙、30萬噸木漿、熱電廠推遲投產(chǎn)（紙線約在8月初，漿線、電廠要早些），將嚴(yán)重影響我們上期對公司的業(yè)績預(yù)測，試車投產(chǎn)后設(shè)備仍需一定的磨合時間，預(yù)計對07年業(yè)績貢獻(xiàn)不大。但公司目前的主要產(chǎn)品文化用紙效益將好于去年。
◆雖然我們鑒于公司07年業(yè)績低于預(yù)期調(diào)低投資評級，但我們?nèi)匀豢春霉疚磥淼陌l(fā)展，首先我們認(rèn)為今年投產(chǎn)的項目經(jīng)過幾個月的磨合調(diào)試，08年進(jìn)入正常的生產(chǎn)狀態(tài)，08年公司業(yè)績將有大幅的增長。其次中冶集團(tuán)不僅在資金上對公司提供有力的支持，同時在提升公司管理水平以及整合其國內(nèi)外的資產(chǎn)方面相信也會逐漸有所動作。鑒于公司項目仍在建設(shè)中，我們暫時未作業(yè)績預(yù)測，等待有進(jìn)一步明確的消息與調(diào)研后再作詳細(xì)分析。
5、晨鳴紙業(yè)：受惠行業(yè)轉(zhuǎn)暖投資建議：繼續(xù)維持“謹(jǐn)慎增持”的評級◆晨鳴是國內(nèi)最大的綜合性紙業(yè)公司，將受惠于國內(nèi)紙業(yè)的轉(zhuǎn)暖，但由于公司紙種較全，既有目前暢銷的文化用紙，也有價格低位徘徊的銅版紙。2007年40萬噸新聞紙、15萬噸輕涂紙的投產(chǎn)將進(jìn)一步提高公司的盈利能力。
◆2007年公司凈利潤將由40%以上的增長，但考慮到可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股以及H股的發(fā)行，每股收益將大幅攤薄至0.43元左右。08年公司基本沒有新的產(chǎn)能投放，業(yè)績增長主要取決于部分生產(chǎn)線的挖掘與行業(yè)轉(zhuǎn)暖的力度，預(yù)計有15%左右的增長。
◆公司H股的發(fā)行正在進(jìn)行當(dāng)中，預(yù)計8月份發(fā)出的可能性較大，募集資金主要用于湛江林漿項目。該項目投資期較長，短期內(nèi)對公司業(yè)績貢獻(xiàn)較小，這也是我們給予公司“謹(jǐn)慎增持”投資建議的重要原因。
◆湛江木漿項目的主要建設(shè)內(nèi)容為：（1）70萬噸木漿生產(chǎn)線，產(chǎn)品為漂白闊葉木硫酸鹽商品漿，預(yù)計項目建設(shè)周期為3年。（2）配套的300萬畝原料林基地，預(yù)計原料林基地的建設(shè)期為5年。漿廠項目主要利用人工種植的速生豐產(chǎn)桉樹為原料，投產(chǎn)初期木材原料主要由湛江及鄰近地區(qū)供應(yīng)。配套的原料林基地建成后，木材原料將全部由原料林基地供應(yīng)。根據(jù)達(dá)產(chǎn)計劃，漿廠的建設(shè)期為三年。預(yù)計2010年一期工程投產(chǎn)，2013年兩期工程全部達(dá)產(chǎn)。
6、銀鴿投資：優(yōu)化結(jié)構(gòu)促發(fā)展投資建議：繼續(xù)維持“謹(jǐn)慎增持”的評級
◆銀鴿投資與前幾年相比已發(fā)生很大的變化，應(yīng)引起投資者的密切關(guān)注，公司在銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、噸紙凈利潤等方面都有良好的表現(xiàn)，充分反映了公司的巨大變化與獨特的競爭能力。
◆雖然近幾年國內(nèi)紙業(yè)原材料結(jié)構(gòu)都在向木漿轉(zhuǎn)變，但公司依靠河南省大量廉價的麥秸資源，在草漿的應(yīng)用、污水的處理等方面取得突破，走出一條草漿造紙的成功之路，加上大量生產(chǎn)中低端文化用紙的小型造紙廠的關(guān)閉，公司的文化用紙仍有相當(dāng)?shù)氖袌鲂枨蟆?/p>
◆公司主要產(chǎn)品為文化用紙是2007年紙品中最好銷售的產(chǎn)品，價格也穩(wěn)步提升。
2006年公司文化紙產(chǎn)銷量約在25萬噸左右，包裝紙產(chǎn)量18萬噸，生活用紙1萬噸、生態(tài)肥5萬噸（實際產(chǎn)能10萬噸，目前處于推廣期）。公司下一步打算適當(dāng)發(fā)展文化用紙與包裝紙，加大生活用紙與特種紙的投入，07年三季度將有一條2萬噸/年特種紙和一條3萬噸/年生活紙投產(chǎn)。初步估算07年公司業(yè)績將增長30%左右，08年增長20%左右，07年每股收益0.46元，08年每股收益0.55元。
◆我們贊賞公司回歸并大力發(fā)展主業(yè)外，也認(rèn)可公司下一步重點發(fā)展特種紙與生活用紙的思路，生產(chǎn)特種紙和生活紙除附加值高外，其少用或不用木漿的生產(chǎn)特點符合公司所處中原的地理環(huán)境特點。而公司與日本丸紅紙業(yè)的全面合作（不僅僅在特種紙方面），將有助于公司管理水平、技術(shù)進(jìn)步與國際市場的開發(fā)。
