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山東晨鳴紙業(yè)集團(tuán)股份有限公司是以造林、制漿、造紙為主業(yè)的大型企業(yè)集團(tuán)，全國(guó)惟一一家A、B、H三種股票上市公司，作為“林漿紙”一體化領(lǐng)先企業(yè),公司總資產(chǎn)500多億元，年漿紙產(chǎn)能800萬(wàn)噸，企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益主要指標(biāo)連續(xù)18年在全國(guó)同行業(yè)保持領(lǐng)先地位，進(jìn)入中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)和世界紙業(yè)10強(qiáng)，被評(píng)為中國(guó)上市公司百?gòu)?qiáng)企業(yè)和中國(guó)最具競(jìng)爭(zhēng)力的50家藍(lán)籌公司之一。
受下游需求不振,收入與毛利率承壓,但制漿業(yè)務(wù)對(duì)改善毛利率將持續(xù)產(chǎn)生正面貢獻(xiàn)。2011-2013年,晨鳴紙業(yè)收入增速分別為-3.69%、48.39%和0.18%,除2012 年由于多個(gè)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)收入增速提升外,11、13 年增長(zhǎng)壓力較大。晨鳴紙業(yè)的毛利率也由2010 年20%的水平降至2011-2013 年14.10%、14.91%及17.30%。湛江制漿項(xiàng)目(闊葉漿)2011年底開(kāi)始試生產(chǎn),晨鳴紙業(yè)闊葉漿已逐步實(shí)現(xiàn)自給,這促使公司毛利率水平亦逐步回升,2013年毛利率比2012年上升2.39pp。目前晨鳴紙業(yè)的針葉漿還主要依靠進(jìn)口,隨著黃岡“林漿紙”項(xiàng)目推進(jìn),公司針葉漿也有望逐步實(shí)現(xiàn)自給,公司毛利率將進(jìn)一步改善。
環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)逐步提高,目前正處行業(yè)性底部。從目前全國(guó)造紙業(yè)整體情況來(lái)看,“4 萬(wàn)億效應(yīng)”引發(fā)的產(chǎn)能密集擴(kuò)張已基本結(jié)束,各造紙企業(yè)短期內(nèi)擴(kuò)張意愿較前期明顯下降;此外,根據(jù)國(guó)家工信部 “2014 年工業(yè)行業(yè)淘汰落后和過(guò)剩產(chǎn)能企業(yè)名單(第一批)”,其中造紙行業(yè)落后產(chǎn)能計(jì)劃淘汰397 萬(wàn)噸,落后產(chǎn)能將加速淘汰;落后產(chǎn)能淘汰及日趨嚴(yán)格的環(huán)保政策有利于市場(chǎng)集中度提升,對(duì)晨鳴紙業(yè)等造紙行業(yè)龍頭形成利好。從歷史經(jīng)營(yíng)情況看,公司2007-2010 年間營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率保持在6%以上,受市場(chǎng)低迷影響與供給增加影響,2011 年下降至2%左右,2012 年多個(gè)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)但需求仍未復(fù)蘇,費(fèi)用增加導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)為負(fù),2013 年湛江制漿項(xiàng)目放量改善了毛利率,使?fàn)I業(yè)利潤(rùn)率恢復(fù)至2%;隨著產(chǎn)能擴(kuò)張停滯、落后產(chǎn)能進(jìn)一步淘汰以及公司“林漿紙”一體化進(jìn)一步推進(jìn),我們認(rèn)為長(zhǎng)期看公司盈利水平將持續(xù)改善。
擁有約200 萬(wàn)畝林業(yè)資產(chǎn)。根據(jù)晨鳴紙業(yè)公告,黃岡晨鳴漿紙有限公司及湛江晨鳴漿紙有限公司項(xiàng)目規(guī)劃時(shí)配套原料林均超300 萬(wàn)畝。目前,公司已取得林權(quán)的林業(yè)資產(chǎn)約200 萬(wàn)畝,主要分布于廣東、湖北、江西等地。預(yù)計(jì),晨鳴紙業(yè)在完成了制漿業(yè)務(wù)布局之后將重點(diǎn)對(duì)林業(yè)資源進(jìn)行整合,這也符合公司“林漿紙”一體化的發(fā)展戰(zhàn)略。
基于產(chǎn)能擴(kuò)張停滯以及落后產(chǎn)能淘汰背景下造紙環(huán)節(jié)盈利水平恢復(fù)正常的長(zhǎng)期預(yù)期、公司“林漿紙”一體化推進(jìn)帶來(lái)的盈利能力提升等假定,估計(jì)晨鳴紙業(yè)2014、2015年收入規(guī)模約220.2 億、233.4 億,凈利潤(rùn)規(guī)模分別為7.84 億、9.68 億,此外,晨鳴紙業(yè)還是國(guó)資改革潛在受益標(biāo)的,且受益于天然林資源工程保護(hù)、林業(yè)改革預(yù)期。
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