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    廣東證券，我國造紙行業(yè)與我國國民經(jīng)濟(jì)整體增長趨勢一樣， 將會在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)保持較高的增長速度，其巨大的需求將直接推動生產(chǎn)與消費(fèi)的快速增長， 其趨勢是其它任何枝節(jié)因素不可改變的。據(jù)國家造紙工業(yè)協(xié)會與有關(guān)專家預(yù)測， 到2010年，我國紙及紙板的消費(fèi)量將達(dá)到7000萬噸左右，年平均需求增長約7% 左右，因此2004年我國造紙行業(yè)整體繼續(xù)保持較高的增長速度是沒有問題的。

    我們建議投資者選擇生產(chǎn)高檔紙的、具有長期發(fā)展?jié)摿Φ墓�司�?避免進(jìn)入投資誤區(qū)，理由如下：隨著中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好， 中國造紙業(yè)正處在一個(gè)快速發(fā)展的階段，這與全球造紙業(yè)的周期性表現(xiàn)有所區(qū)別。 需求和產(chǎn)量的持續(xù)高增長、 產(chǎn)品往高檔化方向發(fā)展以及毛利率水平的不斷下降仍將是中國紙業(yè)市場的主要特征。  

    造紙企業(yè)整體盈利的增長是由生產(chǎn)高檔紙的優(yōu)勢企業(yè)所推動的。 由于高檔紙品供給方面缺口的存在， 我們認(rèn)為高檔紙品生產(chǎn)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大完全能夠抵消產(chǎn)品毛利率下降的負(fù)面影響（這和中國汽車行業(yè)有點(diǎn)類似）。 而造紙企業(yè)經(jīng)營兩級分化的加劇決定部分上市公司將會不可避免地轉(zhuǎn)型、 重組或甚至退出歷史舞臺，投資這類公司的風(fēng)險(xiǎn)很大，比如，江西紙業(yè)、宜賓紙業(yè)等。

    中國市場前10 名的市場份額目前大約在15%左右。 美國市場幾個(gè)主要紙業(yè)上市公司在紙業(yè)景氣時(shí)期的市盈率水平，結(jié)果發(fā)現(xiàn)基本都在15-20 倍之間。 由于中國紙業(yè)發(fā)展的空間還很大，中國高檔紙品生產(chǎn)企業(yè)正面臨難得的成長機(jī)遇，因此發(fā)展前景比較樂觀。根據(jù)預(yù)測，晨鳴紙業(yè)和華泰股份在未來3  年內(nèi)仍將能夠維持年均20%的盈利增長。我們認(rèn)為，即使不考慮國內(nèi)外市場在資金成本方面的差異，中國優(yōu)勢造紙企業(yè)較國際紙業(yè)也應(yīng)該享受一定的估值溢價(jià)。 如果給與30%的估值溢價(jià)的話，中國造紙優(yōu)勢企業(yè)的市盈率水平應(yīng)該在20-25 倍。

    從國際紙業(yè)發(fā)展的歷程來看，市場集中度有一個(gè)提高的過程。 目前全球排名前十位的造紙企業(yè)已經(jīng)占有近30%的市場份額。我們認(rèn)為未來幾年中國市場的集中度也會逐步提高。許多紙業(yè)公司的估值水平已經(jīng)非常高（100  倍以上）。雖然紙價(jià)的上揚(yáng)會使得有些公司2004年的業(yè)績可能會出現(xiàn)一定程度的好轉(zhuǎn)， 但由于公司缺乏競爭優(yōu)勢，紙價(jià)上漲幅度又有限， 我們認(rèn)為這些公司業(yè)績增長將難以獲得長期支撐，其估值水平很難下降到一個(gè)較為合理的位置， 比如新疆天宏、金城股份等。基于此， 我們繼續(xù)看好華泰股份（ 600308 ）和晨鳴紙業(yè)（000488），建議投資者重點(diǎn)關(guān)注。