中國海關公布2010年6月紙漿和紙產(chǎn)品進出口數(shù)據(jù)。其中，6月份紙漿進口量為95萬噸，平均單價823美元。月度環(huán)比漲幅從五月份的6.6巴仙回落至3.8巴仙，符合預期。盡管價格按年增高達80.9巴仙，國內消費未見明顯減少，因為單月進口量按年僅僅下降31.2巴仙。月度進口量環(huán)比增速從五月份的-14.3巴仙飆升至13.1巴仙，申萬認為原因系季節(jié)性和經(jīng)濟好轉。申萬稱，這些進口數(shù)據(jù)對恒安國際(01044-HK)有正面的含義，對玖龍紙業(yè)(02689-HK)則是負面的含義。
作為下游企業(yè)龍頭，恒安過去5年的平均毛利率都在42巴仙左右，主要通過公司品牌建設和多元化取得。由于激烈的競爭，公司向下游傳導成本上漲比較被動。所以紙漿價格近期下跌，對公司盈利是正面的。由于工業(yè)用紙行業(yè)產(chǎn)能過剩，玖龍紙業(yè)等公司不得不依據(jù)成本定價。所以廢紙價格最近漲幅趨緩對公司盈利影響負面。
申萬認為紙漿、廢紙和制品的價格增長在今年3季度和4季度會繼續(xù)放緩，主要原因是中國經(jīng)濟減速，尤其是房地產(chǎn)相關行業(yè)。目前申萬對于恒安和玖龍紙業(yè)的股票都持謹慎中立的態(tài)度。對于恒安而言，公司紙漿占成本的比重現(xiàn)在為37巴仙左右，目前成本大約650美元一頓，可以使用到2010年10月份。如果如申萬所料，恒安今年紙漿平均成本上升15巴仙，那么對毛利率沖擊是5.5巴仙左右。固然公司可以通過漲價和改變產(chǎn)品組合來部分轉嫁，但綜合毛利率預計還是會從2009年的46巴仙下降到2010年的43巴仙。申萬維持中性評級，目標價格56.1港元，催化劑是產(chǎn)品提價。
玖龍紙業(yè)主要成本是廢紙，歷史上看，廢紙價格與紙漿是緊密聯(lián)動的，因為兩者互為替代。作為行業(yè)龍頭，玖紙和理文(02314-HK)對下游廠家有定價權，所以他的盈利增速高度依賴成本變化。目前公司估值是06/10E為17倍，06/11E是13倍。目標價格13.5港元，對應06/11E大約17倍估值。潛在上漲空間有23巴仙。但仍維持“中性”評級，因為廢紙價格近期表現(xiàn)疲弱，會制約股價上漲。
