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　　16 年利潤(rùn)增長(zhǎng)逐季提速，毛利率逐季提升。公司主要產(chǎn)品為白卡紙、文化紙、牛皮箱板紙、石膏護(hù)面紙等，機(jī)制紙產(chǎn)能接近 200 萬(wàn)噸，以白卡紙為主，產(chǎn)能達(dá) 140 萬(wàn)噸。16 年以來(lái)，白卡紙持續(xù)提價(jià)，落實(shí)情況良好;原材料木漿價(jià)格持續(xù)下降，公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)不斷好轉(zhuǎn)，毛利率逐季提升。前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 52.97 億，同比增長(zhǎng) 6.53%;歸屬母公司股東凈利潤(rùn) 1.07 億，同比增長(zhǎng) 83.43%。其中三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 19.72 億，同比增長(zhǎng) 10.75%;凈利潤(rùn) 4100 萬(wàn)，同比增長(zhǎng)423.77%;毛利率水平為 14.32%，逐季提升。

　　白卡紙?zhí)醿r(jià)落實(shí)情況良好。國(guó)內(nèi)白卡紙主要制造企業(yè)有 APP、博匯紙業(yè)、萬(wàn)國(guó)紙業(yè)及晨鳴紙業(yè)等，前四大龍頭企業(yè)的市場(chǎng)占有率超過(guò) 50%，且隨著環(huán)保要求趨嚴(yán)及不斷淘汰落后產(chǎn)能，白卡紙行業(yè)集中度不斷提升，制造企業(yè)定價(jià)權(quán)提高。16 年以來(lái)白卡紙制造企業(yè)多次發(fā)出提價(jià)函，從終端含稅到貨價(jià)來(lái)看，落實(shí)情況良好。16 年 10 月 26 日最新數(shù)據(jù)相較于去年年底，公司不同品牌不同地區(qū)的白卡紙漲價(jià)幅度為 230 元/噸~600 元/噸，平均漲價(jià)幅度約為 445 元/噸。

　　原材料木漿價(jià)格持續(xù)下降，盈利能力提升。公司造紙業(yè)務(wù)主要原材料為木漿，15 年原材料成本占到造紙業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)成本的66%以上，主要以進(jìn)口為主。16 年以來(lái)，木漿價(jià)格持續(xù)下降，前三季度闊葉木漿外商平均價(jià)為 548 美元/噸，同比下降 13.5%，針葉木漿外商平均價(jià)為 603 美元/噸，同比下降 9.89%。且下半年以來(lái)木漿價(jià)格持續(xù)下降，截止到 10 月 31 日，闊葉木漿價(jià)格僅為 494 美元/噸，針葉木漿價(jià)格僅為 581 美元/噸。公司年報(bào)中指出未來(lái)將加快林、漿、紙結(jié)合的步伐，擇機(jī)發(fā)展林業(yè)資源，在速生林基地合作育林，在條件好的地區(qū)大量種植自有林;在現(xiàn)有基礎(chǔ)上擴(kuò)大自制木漿規(guī)模;提高木漿自給率。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司 16-18 年?duì)I業(yè)收入為 74.87 億、77.79 億、80.19 億，同比增長(zhǎng) 6.08%、3.90%、3.08%。

　　凈利潤(rùn)為 1.40、1.67 和 1.77 億元，對(duì)應(yīng) EPS 為 0.11、0.12 和 0.13 元，增速為 264.34%、18.56%和 6.14%。白卡紙行業(yè)集中度提升，提價(jià)落實(shí)情況良好，原材料木漿價(jià)格持續(xù)下降，為公司業(yè)績(jī)提供充分的彈性。參考造紙行業(yè)的平均估值及可比公司估值，給予公司 17 年 1.3 倍 PB(17 年 BVPS 為 3.16 元)，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià) 4.11 元，“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：白卡紙價(jià)格不穩(wěn)定，原材料木漿價(jià)格上漲。